مقاله دانشگاهی – بررسی ساختار مالکیت و جریان ‌های وجوه نقد در تعیین سیاست تقسیم …

آماره F لیمر (معناداری)

۳۸/۰ (۸۵/۰)

آماره هاسمن (معناداری)

دوربین واتسون (D-W)

۵۳/۱

** معناداری در سطح %۵

با توجه به این که میزان آمارهی دوربین واتسون حاصل برای ۵۳/۱ بوده است، وجود خود همبستگی در مقادیر خطای مدل رد میشود. ضریب تعیین تعدیل شده مدل برابر با ۵۵% است و نشان می‌دهد که متغیرهای مستقل حدود ۵۵% از تغییرات متغیر وابسته را توضیح می‌دهند. آماره F فیشربرابر با ۷۹/۲ و معنادار می‌باشد که نشان می‌دهد مدل در کل معنادار است.
فرضیه سوم: بین وجه نقد عملیاتی و سیاست تقسیم سود رابطه معناداری وجود دارد
مدل فرضیه سوم:
ضریب متغیر وجه نقد عملیاتی (۰۰۰۶/۰-) و مقدار P-value برابر با ۱۴/۰، معنادار نیست و حاکی ازعدم وجود رابطه معنادار بین وجه نقد عملیاتی و سیاست تقسیم سود است. وجه نقد حاصل از فعالیت های عملیاتی، بیانگر توانایی شرکت در ایجاد جریان نقدی است، بخشی از این وجوه نیز باید به منظور رضایت سهامداران با عنوان سود سهام و یا بازخرید آن بین آنها توزیع گردد. استربروک(۱۹۸۴) در تحقیق خود برای جلوگیری از مشکلات ناشی از سرمایه‌گذاری‌های بیش از حد، پیشنهاد داد که شرکت‌ها مازاد جریان نقد آزاد را به صورت سود نقدی بین سهامداران تقسیم کنند. پس اگر جریان نقد زیاد و نیاز به وجوه نقد اندک باشد، یعنی فرصت‌های سرمایه‌گذاری سودآور کمتری وجود داشته باشد، شرکت بایستی سود تقسیمی را افزایش دهد و هنگامی که وجوه نقد در مقایسه با فرصت سرمایه‌گذاری اندک باشد، سود تقسیمی را کاهش می‌دهد. بنابراین انتظار می‌رفت که رابطه معناداری بین وجه نقد عملیاتی و سیاست تقسیم سود وجود داشته باشد. نتیجه حاصل از آزمون فرضیه سوم نشان داد که فرض H0 تأیید می‌شود و فرضیه سوم با عنوان « بین وجه نقد عملیاتی و سیاست تقسیم سود رابطه معناداری وجود دارد.» رد می‌شود.
فرضیه چهارم: بین حساسیت وجه نقد و سود سیاست تفسیم سود رابطه معناداری وجود دارد.
مدل فرضیه چهارم:
ضریب متغیر حساسیت وجه نقد (۱۰/۰) با مقدار P-value برابر با ۳۵/۰، معنادار نیست و حاکی از عدم وجود رابطه معنادار بین حساسیت وجه نقد و سیاست تقسیم سود است. شرکت‌هایی که حساسیت وجه نقد بالاتری دارند، بیشتر دچار محدودیت مالی هستند و برای کاهش ریسک از دست دادن فرصت‌های سود‌آوری یا توانایی پرداخت بدهی‌ها سود تقسیمی کمتری در نظر می‌گیرند. بنابراین انتظار می‌رفت که بین حساسیت وجه نقد و سیاست تقسیم سود رابطه معکوس و معناداری وجود داشته باشد، اما نتایج آزمون فرضیه چهارم نشان داد که فرض H0 تأیید می‌شود و فرضیه چهارم با عنوان « بین حساسیت وجه نقد و سود سیاست تفسیم سود رابطه معناداری وجود دارد.» رد می‌شود.

برای دانلود فایل متن کامل پایان نامه به سایت ۴۰y.ir مراجعه نمایید.

مقاله – بررسی ساختار مالکیت و جریان ‌های وجوه نقد در تعیین سیاست تقسیم سود در شرکت‌ …

۲- ۲-۱۴- مبانی نظری وجه نقد و حساسیت وجه نقد
سرمایه‌گذاران علاقه‌مند هستند اطلاعاتی در مورد انواع جریان‌های نقدی ورودی وخروجی به شرح زیر داشته باشند:
جریان‌های نقدی مربوط به عملیات جاری مؤسسه؛
جریان‌های نقدی اتفاقی که به عملیات جاری شرکت مربوط نمی‌شود وناشی از رخدادهای ناگهانی است؛
جریان‌های نقدی مورد نیاز برای افزایش تسهیلات عملیاتی و موجودی‌ها یا جریان‌های حاصل از فروش آن‌ها وقتی که برای عملیات آتی مورد نیاز نباشد؛
جریان‌های نقدی به دست آمده از دارندگان اوراق قرضه و سهام یا جریان‌های نقدی مورد نیاز برای بازپرداخت اوراق قرضه؛
پرداخت‌های بهره وسود سهام.
پرداخت سود نقدی به سهامداران را می‌توان پس ازآنکه جریان‌های نقدی مورد انتظار پیش‌بینی شدند، به منزله وجه نقد در دسترس در نظر گرفت. البته باید نیازهای شرکت به نگهداری وجه نقد یا افزایش وجه نقد موجود، مورد توجه قرار گیرد. برای اینکه سرمایه‌گذار بتواند در مورد جریان‌های نقدی مورد انتظار شرکت اظهار‌نظرکند، باید علاوه برآگاهی از جریان‌های نقدی گذشته، از سیاست تقسیم سود شرکت، سیاست سرمایه‌گذاری شرکت و نیزسیاست شرکت راجع به وجه نقد دردسترس، آگاهی داشته باشد.
هدف مدیران شرکت‌ها همواره افزایش ثروت سهامداران است. بنابراین تصمیمات مالی متفاوت آنها نیز بایستی در راستای تحقق این هدف اتخاذ شوند. به بیان دیگر، هر یک از اتخاذکنندگان دو خط مشی عمده تقسیم سود، انتظار دارند که با تصمیم خود تأثیر مثبتی برقیمت سهام( ثروت سهامداران‌) بگذارند. اطلاعاتی که سرمایه‌گذاران را قادر‌ می‌کند تا درباره توزیع وجه نقد آتی پیش‌بینی کنند، اطلاعات اصلی هستند. بنابراین تصمیم شرکت برای توزیع وجه نقد در هردوره، براساس چندین عامل خواهد بود. این مسئله که چه مقدار از جریان نقدی برای سهامداران مصرف شود و چه مقدار به اعتبار‌دهندگان تعلق گیرد، بستگی به سیاست تأمین مالی شرکت دارد. به طورکلی، توزیع وجه نقد به خارج از بنگاه در بلندمدت، باید بازتابنده ظرفیت ایجاد جریان وجوه نقد آتی به داخل بنگاه باشد.
جریان نقد عملیاتی ایجاد شده در نتیجه عملیات شرکت است که معمولاً با کسر‌شدن همه هزینه‌های عملیاتی از درآمدها به دست می‌آید، اما مجموعه‌ای از تعدیلات بر روی سود خالص صورت می‌گیرد. جریان نقد عملیاتی وجوه نقدی است که شرکت از طریق انجام فعالیت‌های تجاری خود ایجاد می‌کند. معیار مزبور احتمالاً نسبت به سود خالص معیار بهتری از سود تجاری شرکت است. زیرا شرکت می‌تواند سود خالص مثبت در صورت سود و زیان گزارش کند، در حالی که قادر به پرداخت بدهی‌های خود نباشد.
دو تئوری حاکم بر بحث نگهداری وجه نقد، تئوری مبادله‌ای (‌TOT‌) و تئوری سلسله مراتبی (‌POT‌) می‌باشند. مطابق با TOT، شرکت‌ها سطح مطلوب نگهداری وجه نقد را بر اساس ایجاد توازن بین منافع و هزینه‌های نگهداری وجه نقد تعیین می‌کنند. سه انگیزه عمده برای نگهداری وجه نقد را می‌توان انگیزه معاملاتی، انگیزه احتیاطی و انگیزه سفته بازی عنوان نمود (وانگ، [۴۳]۲۰۰۵)مطابق با انگیزه معاملاتی، شرکت‌هایی که با کاهش منابع داخلی مواجه می‌شوند می‌توانند آن را توسط فروش دارایی‌ها، انتشار سهام جدید، استقراض و یا کاهش سود تقسیمی تأمین کنند. لیکن تمام این استراتژی‌ها مستلزم هزینه‌هایی است که دارای هر دو عنصر هزینه‌های ثابت و متغیر می‌باشند. در نتیجه شرکت‌هایی که برای پرداخت‌های خود با هزینه‌های بالای معاملاتی موجه هستند، دارایی‌های نقدینه زیادی نگهداری می‌کنند (ازکان، [۴۴]۲۰۰۴). بنابر انگیزه احتیاطی، شرکت‌ها در دوران سخت برای کاهش احتمال بحران مالی، اقدام به نگهداری وجوه نقد می‌نمایند. بنابر انگیزه سفته بازی، شرکت‌ها به منظور بهره‌برداری از فرصت‌های سرمایه‌گذاری غیر منتظره آتی هنگامی که تأمین مالی خارجی هزینه بر است اقدام به نگهداری دارایی‌های نقدینه می‌نمایند‌(وانگ، ۲۰۰۵). لیکن نگهداری وجوه نقد بالا دارای معایبی نیز می‌باشد. بنابر نظر جنسن زمانیکه میزان جریان نقدی آزاد شرکت‌ها افزایش پیدا می‌کند، تضادهای نمایندگی موجود بین سهامداران و مدیران تشدید می شود. مدیران می توانند منافع و علایق خودشان را به هزینه سهامداران دنبال کنند و بدین ترتیب منافع مدیران از نگهداری ذخایر نقدی بیشتر از سهامداران است ((آلایانیس و موزامدار، ۲۰۰۴[۴۵]).
عیب دیگر نگهداری وجوه نقد بالا را می‌توان به بازده پایین این دارایی‌ها نسبت به دارایی‌های ثابت بیان نمود. برای مثال کیم[۴۶] و دیگران به نقل از آلایانیس و موزامدار مستند نمودند شرکت‌هایی که نسبتاً دارای بازده دارایی پایینی هستند، به صورت معناداری دارایی‌های نقدینه بیشتری نگهداری می‌کنند. تورم بر سطوح نگهداری وجوه نقدی تأثیر بسزایی می‌تواند داشته باشد. در دوران تورم، شرکت‌ها به دلیل کاهش ارزش زمانی پول در طی زمان می‌توانند از انگیزه قوی برای سرمایه‌گذاری وجوه نقدی مازاد در دارایی‌های ثابت مثل زمین و ساختمان برخوردار باشند.
دیدگاه POT در مورد نگهداری وجه نقد، از تئوری سلسله مراتبی ساختار سرمایه که توسط مایرز و ماجلوف توسعه د

برای دانلود متن کامل این پایان نامه به سایت  jemo.ir  مراجعه نمایید.

اده شده نشأت می‌گیرد. به علت عدم تقارن اطلاعاتی و مشکلات علامت‌دهی مرتبط با تأمین مالی خارجی، رویه‌های تأمین مالی از یک رویه‌های سلسله مراتبی تبعیت نموده و منابع داخلی بر منابع خارجی ترجیح داده می‌شود. اگر تأمین مالی خارجی مورد نیاز باشد، شرکت‌ها اول از همه به دنبال بدهی‌های با ریسک پایین خواهند بود و انتشار سهام در آخرین مرحله قرار خواهد داشت. اگر شرکت‌ها منابع بیشتری از آنچه مورد نیاز سرمایه‌گذاری در پروژه‌های با NPV مثبت است را داشته باشند، بدهی‌ها را تسویه نموده و اقدام به انباشت دارایی‌های نقدینه خواهند نمود. اگر چه تئوری‌های POT و TOT تئوری‌های رقیبی هستند. لیکن حد و مرز این دو تئوری با یکدیگر واضح نیست (جانی وهمکاران[۴۷]).
بنابراین شرکت‌های که حساسیت وجه نقد بالایی دارند در تصمیم‌گیری برای تأمین مالی، سرمایه‌گذاری، تقسیم سود و … حساسیت بیشتری از خود نشان می‌دهند.
۲-۲-۱۵- رابطه بین سیاست تقسیم سود و مالکیت نهادی
مالکیت نهادی، مالکیت سهام توسط نهادهای مالی مانند شرکت‌های بیمه، بانک ها، صندوق‌های بازنشستگی، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و بانک‌های سرمایه‌گذار می‌باشند‌( کوه، ۲۰۰۳‌). این مقدار درصدی از سهام شرکت است که توسط نهادهای سرمایه‌گذاری خاص ( شخصیت یا موسسه‌ای که به خرید و فروش حجم عظیمی از اوراق بهادار می‌پردازد مانند بانک ) نگهداری می‌شود.
میزان مالکیت نهادی برابر درصد سهام نگهداری شده توسط شرکت‌های دولتی و عمومی از کل سهام سرمایه است که این شرکت‌ها شامل شرکت‌های بیمه، مؤسسه‌های مالی، بانک‌ها، شرکت‌های دولتی و دیگر اجزای دولت است. این متغیر در پژوهش‌های کومار[۴۸](۲۰۰۳)، ارن- هارت و لیزال[۴۹] (۲۰۰۶) و نمازی و کرمانی (۱۳۸۷) نیز با همین تعریف به کار رفته است.
به طور کلی، دو دیدگاه متناقض زیر در زمینه ارتباط بین مالکیت نهادی و سیاست تقسیم سود وجود دارد:
وجود ارتباط معکوس: در زمان وجود تضاد منافع، فعالیت نظارت خارجی یا بیرونی، عنصر کنترلی مهمی به شمار می‌رود. سهامداران نهادی یک گروه از نظارت‌کنندگان خارجی به شمار می‌روند. اگر سرمایه‌گذاران نهادی بزرگ به عنوان نمایندگان نظارتی عمل کنند و سود تقسیمی به منظور کاهش هزینه‌های نمایندگی پرداخت شود بر اساس نظریه نمایندگی باید رابطه جایگزینی بین سیاست تقسیم سود و مالکیت نهادی وجود داشته باشد. این رابطه، وجود ارتباط منفی بین درصد سهام تحت تملک مالکان نهادی و سیاست تقسیم سود را ایجاب می‌کند (دسوزا و ساکسنا[۵۰]، ۱۹۹۹ و استراتیس و وود[۵۱]،۲۰۰۴).
به علاوه بر اساس فرضیه پیام رسانی، مدیران با آگاهی و اطلاعات بیشتر نسبت به بازار، انتظارات خود را در مورد عایدات آینده شرکت با پرداخت سود به بازار مخابره می‌کنند. چنین استدلال می‌شود که سود تقسیمی و سهامداران نهادی ممکن است به عنوان ابزارهای پیام رسانی جایگزین قلمداد شوند. حضور سهامداران بزرگ ممکن است نیاز به استفاده از سود تقسیمی را به عنوان پیامی از عملکرد مناسب کاهش دهد؛ زیرا خود این سهامداران می‌توانند به عنوان پیام معتبرتر عمل کنند. حضور مالکان نهادی ممکن است به بازار مخابره کند که هزینه‌های نمایندگی به دلیل فعالیتهای نظارتی این گروه از سهامداران کاهش یافته است (بیچرا[۵۲]، ۲۰۰۸)
وجود ارتباط مستقیم : انگیزه سرمایه‌گذاران نهادی در زمینه سواری مجانی از فعالیت‌های نظارتی ایجاب می‌کند که این گروه از سرمایه‌گذاران به نظارت مستقیم توسط خودشان تمایلی نداشته باشند. این سرمایه‌گذاران به جای نظارت مستقیم، شرکت‌ها را به افزایش سود تقسیمی وادار می‌کنند؛ به عبارت دیگر، سرمایه‌گذاران نهادی ترجیح می‌دهند تا جریان‌های نقدی آزاد در قالب سود تقسیمی توزیع شود تا هزینه‌های نمایندگی مربوط به جریان‌های نقدی آزاد کاهش یابد(استراتیس و وود،۲۰۰۴)‌. بر اساس نظریه نمایندگی، در زمان وجود تضاد منافع بین مدیر و سهامدار، پرداخت‌های سود تقسیمی منظم می‌تواند تضادهای نمایندگی را کاهش دهد و از این طریق، دامنه سوء استفاده احتمالی از منابع توسط مدیریت کاهش می‌یابد. بر اساس این مفروضات و با توجه به اینکه سود انباشته یک منبع تأمین مالی داخلی است، پرداخت سود تقسیمی، شرکت‌ها را ملزم می‌کند تا در زمان نیاز به تأمین مالی به بازارهای سرمایه بیرونی یا خارجی متوسل شوند. این امر نظارت بازار سرمایه را بر شرکت تحمیل می‌کند. نقش مالکان نهادی در این فرضیه از ترجیحات مالکان نهادی مبنی بر توزیع جریان‌های نقدی به منظور کاهش هزینه‌های نمایندگی ناشی می‌شود. با توجه به موقعیت دارای نفوذ و اثرگذار سرمایه‌گذاران نهادی، انتظار می‌رود این گروه از مالکان بر سیاست‌های مالی شرکت شامل سیاست تقسیم سود تأثیر داشته باشند. بر این اساس، مالکان نهادی ممکن است با تمایل مدیران مبنی بر انباشت بیشتر جریان‌های نقدی مخالفت، و با توجه به قدرت رأی خود، مدیران را به تقسیم سود وادار کنند(بیچرا، ۲۰۰۸). با عنایت به مباحث مطروحه، می‌توان انتظار داشت که وجود مالکان نهادی می‌توانند بر سیاست تقسیم سود اث
ر‌گذار باشد.
۲-۲-۱۶- رابطه بین سیاست تقسیم سود و مالکیت فردی
بیانگر درصد سهام نگهداری شده توسط مالکان حقیقی است. وجود مالکان فردی در ساختار مالکیت، هزینه‌های نمایندگی را افزایش می‌دهد. از طرفی مالکان فردی نسبت به بازده سرمایه‌گذاری خود خوشبین هستند و انتظار دریافت سود سهام دارند. سیاست‌های مدیریت در ارتباط با تقسیم سود تحت تأثیر هزینه‌های نمایندگی و انتظارات سرمایه‌گذاران است. بنابراین انتظار می‌رود که بین سیاست تقسیم سود و وجود مالکان فردی رابطه‌ای معنادار وجود داشته باشد که جهت این رابطه ممکن است با توجه به تصمیم‌گیری مدیران، هزینه‌های نمایندگی و انتظارات سهامداران مثبت یا منفی باشد.
۲-۲-۱۷- رابطه بین سیاست تقسیم سود با وجه نقد عملیاتی
وجه نقد حاصل از فعالیت‌های عملیاتی، بیانگرتوانایی شرکت درایجاد جریان نقدی است. کیمل[۵۳] و همکاران(۲۰۰۴) معتقدند وجوه حاصل از فعالیت‌های عملیاتی نه تنها باید در دارایی‌های ثابت جدیدی سرمایه‌گذاری شده تا شرکت بتواند سطح جاری فعالیت‌های عملیاتی خود را حفظ نماید، بلکه بخشی از این وجوه نیز باید به منظور رضایت سهامداران با عنوان سود سهام و یا باز خرید آن بین آنها توزیع گردد.
انتظار هست زمانی که شرکت از جریان نقد بالایی برخوردار باشد، برای تقسیم سود نقدی بین سهامداران محدودیت کمتری داشته باشد. به عبارتی دیگر، هرچه جریان نقد آزاد بالاتر باشد، تقسیم سود نقدی بزرگتر خواهد بود و بین سیاست تقسیم سود و جریان نقد آزاد رابطه معنادار وجود داشته باشد.
۲-۲-۱۸ – رابطه بین سیاست تقسیم سود با حساسیت وجه نقد
حساسیت جریان نقدی وجه نقد اشاره به درصد تغییرات در سطوح نگهداری وجه نقد در قبال تغییرات در جریان‌های نقدی دارد. فازاری و دیگران استدلال نموده‌اند که شرکت‌های با محدودیت‌های مالی شدید (‌شرکت های با دسترس پایین و پر هزینه به منابع وجوه خارجی‌)، در هنگام تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذاری بر جریان نقدی تأکید بیشتری می‌کنند. به عبارتی با افزایش اختلاف بین هزینه تأمین مالی و داخلی و خارجی، حساسیت سرمایه‌گذاری به وجوه داخلی باید افزایش یابد (الایانیز[۵۴] و همکاران، ۲۰۰۴). آنها شرکت‌هایی را که همیشه نسبت سود تقسیمی آن ها بیشتر از ۱۰% بوده را به عنوان شرکت‌های بدون محدودیت مالی و شرکت هایی را که همیشه نسبت سود تقسیمی آن‌ها کمتر از ۱۰% بود را به عنوان شرکت‌های با محدودیت مالی شناسایی نمودند(آلمدیا[۵۵]، ۲۰۰۷). بنا براین انتظار هست شرکت‌هایی که حساسیت وجه نقد بیشتری دارند، در تقسیم سود نیز محدودیت بیشتری اعمال کنند و بین حساسیت وجه نقد و تقسیم سود رابطه معناداری وجود داشته باشد.
۲-۳ پیشینه پژوهش
۲-۳-۱- پژوهش‌های داخلی
صمدزاده (۱۳۷۳) خط مشی‌های تقسیم سود و تأثیر آن بر ارزش سهام شرکت‌ها را مورد بررسی قرار داده است. نتایج تحقیق نشان می‌دهد سیاست‌های تقسیم سود بازار بررسی، برای مدیران شرکت‌ها شناخته شده نبوده و سهامداران نیز به سود سهام نقدی و تغییرات اساسی به عنوان یک تعدیل دارای پیام توجه نمی‌کنند.
خدایاری (۱۳۷۶) در تحقیقی ارتباط بین تغییرات سود سهام نقدی و تغییرات در ترکیب ترازنامه و اقلام آن و همچنین ارتباط بین تغییر در ترکیب ترازنامه و نرخ بازده سهام شرکت‌ها را آزمون نمود. نتایج تحقیق بیانگر آن است که بین تغییرات سود سهام نقدی و ترکیب ترازنامه و اقلام آن و بین تغییر ترکیب ترازنامه و نرخ بازده سهام شرکت‌ها رابطه معناداری مشاهده نمی‌شود.
احسانی و سعیدی (۱۳۷۹) در تحقیقی به بررسی تأثیر سیاست‌های تقسیم سود بر بازده ی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بررسی اواراق بهادار تهران پرداخته‌اند. نتایج این تحقیق حاکی از آن است که اتخاذ سیاست تقسیم سود خاصی از سوی مدیریت شرکت‌ها، بر بازده‌ی سهام شرکت‌های مورد بررسی تأثیری ندارد.
تهرانی و شمس ‌(۱۳۸۲) در مطالعه‌ای در مورد ۱۶۵ شرکت ایرانی در طی سال‌های (۱۳۸۱-۱۳۷۳) به این نتیجه رسیدند که شرکت‌های ایرانی به طور متوسط ۶۸% عایدی خود را تقسیم می‌کنند و بین سرعت تعدیل سود تقسیمی با استفاده از مدل لینر در صنایع مختلف اختلاف معناداری وجود ندارد.
اعتمادی و چالاکی (۱۳۸۴) به بررسی رابطه‌ی بین عملکرد مدیریت و تقسیم سود نقدی شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته‌اند. نتایج حاصل از تحقیق آنها نشان می‌دهد که بین عملکرد مدیریت و تقسیم سود نقدی رابطه معناداری وجود دارد.
فروغی و همکاران (۱۳۸۸) تأثیر سهامداران نهادی و میزان سهام مدیریتی را در سیاست تقسیم سود در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار دادند. آنان این تحقیق را در یک دوره‌ی زمانی ۶ ساله ۱۳۸۰-۱۳۸۵ انجام داده و به این نتیجه رسیدند که بین سهامداران نهادی و سیاست تقسیم سود رابطه‌ی مثبت و معنی‌داری وجود دارد در حالی که میزان سهام مدیریتی تأثیر معنی‌داری بر سیاست تقسیم سود ندارد. اما، با این همه تاکنون تحقیقی در مورد تاثیرسیاست تقسیم سود بر ثروت سهامداران در بورس اوراق بهادار تهران صورت نپذیرفته است.

بررسی ساختار مالکیت و جریان ‌های وجوه نقد در تعیین سیاست تقسیم …

نا برابری اطلاعاتی (‌علامت‌دهی و هزینه نمایندگی‌)
مدل‌های نظری و مشاهده‌ای (‌تجربی‌) سیاست تقسیم سود، اخیراً به گونه‌ای دیگر طبقه‌بندی شده‌اند. در این طبقه‌بندی، نظریه‌های یاد شده بر اساس وجود نقاط مشترک در یک طبقه قرار گرفته‌اند و تأکید اصلی بر توجه به روانشناسی سرمایه‌گذار، عوامل اقتصادی – اجتماعی و در نظر گرفتن طبقه جداگانه با عنوان مدل‌های رفتاری در ترکیب طبقه‌بندی نظریه‌های سیاست تقسیم سود می‌باشد. از این رو نظریه‌های سیاست تقسیم سود بر اساس مقاله فرانکفوتر و وود (۲۰۰۲) به سه دسته تقسیم می‌شوند:
مدل‌های اطلاعاتی کامل – عامل مالیات
مدل‌های نابرابری اطلاعاتی
مدل‌های رفتاری
۲-۲-۳- مدل‌های اطلاعاتی کامل – عامل مالیات (‌مدل‌های تعدیل شده مالیاتی‌)
مدل‌ههای تعدیل شده مالیاتی بر این باورند که سرمایه‌گذاران به بازده بالای سهام توجه می‌کنند تا سود سهام. در نظریه قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای، سرمایه‌گذاران قیمت پایین‌تر سهام را به سود سهام، به دلیل اثر مالیاتی آتی ترجیح می‌دهند. نتیجه اصلی مدل‌های تعدیل شده مالیاتی، تفکیک سرمایه‌گذاران بر اساس ترجیحات آنان در مورد پذیرش یا عدم پذیرش اثرات مالیاتی سود تقسیمی است.
اولین مدل توسط میلر و مودیگلیانی[۱۰] (۱۹۶۱) مطرح شد. افراد دیگری که با پرداخت سود به دلیل بار مالیاتی آن موافق نبوده و معتقد بودند که پرداخت سود اثری بر ارزش بازار سهام ندارد عبارتند از:
ماسولیز[۱۱] و ترومن[۱۲] (۱۹۸۸)، فارار[۱۳] و سلوین[۱۴] (۱۹۶۷)، اوربچ [۱۵](۱۹۷۹).
۲-۲-۴-مدل‌های نابرابری اطلاعاتی[۱۶]
وجود اطلاعات نابرابر میان مدیران و مالکان در بازار پایه و اساس تلاش‌های سه‌گانه و مجزا برای توضیح سیاست تقسیم سود را تشکیل می‌دهد. مدل‌های نا‌برابری اطلاعاتی به سه دسته تقسیم می‌شوند:
الف) مدل‌های علامت‌دهی یا انعکاسی[۱۷]
ب) هزینه نمایندگی[۱۸]
ج) فرض جریان نقدی آزاد[۱۹]
کاهش نابرابری اطلاعاتی میان مدیران و مالکان از طریق تغییرات غیر منتظره در سیاست تقسیم سود اساس مدل‌های علامت‌دهی را تشکیل می‌دهد. نظریه هزینه‌های نمایندگی از سیاست تقسیم سود برای هم سویی بهتر منافع سهامداران و مدیران استفاده میکندو فرضیه جریان نقدی آزاد ترکیب ویژه‌ای از نظریه‌های هزینه نمایندگی و علامت‌دهی است.
الف) مدل‌های علامت‌دهی یا انعکاسی
طرفداران نظریه علامت‌دهی معتقدند سیاست تقسیم سود شرکت علامت یا انعکاسی از عملکرد جاری و آتی شرکت می‌باشد. در این مدل فرض بر این است سود پرداختی یک شرکت زمانی افزایش می‌یابد که انتظار برود سودهای آتی افزایش یابد.
اثر سیاست تقسیم سود بر رفتار سرمایه‌گذاران، به این دلیل که اطلاعاتی درباره عملکرد جاری و آتی شرکت دارد، اثر محتوای اطلاعاتی نامیده می‌شود.
در آغاز دهه ۱۹۸۰، بار یوسف و هافمن مقاله‌ای با عنوان « اثر علامت‌دهی تقسیم سود روی قیمت سهام» منتشر کردند. آن‌ها بر این عقیده بودند که با افزایش غیر قابل انتظار سودهای تقسیمی قیمت سهام شرکت‌ها افزایش و در زمان قطع سودهای تقسیمی کاهش خواهد یافت (بار-یوسف و هافمن[۲۰]،۱۹۸۶). آمباریش[۲۱] و همکاران ( ۱۹۸۷ )، کیل و نو[۲۲] (۱۹۹۰ ) نیز با نظر بار یوسف و هافمن موافق بودند.
ب) هزینه نمایندگی
شناسایی هزینه‌های بالقوه نمایندگی، مربوط به جداسازی مدیریت و مالکیت، موضوعی است که سابقه آن به سه قرن برمی‌گردد. تضاد اطلاعاتی میان مدیریت و سهامداران هزینه‌ای به صورت تفاوت قیمت سهام را به دنبال دارد که این هزینه‌ها به «هزینه‌های نمایندگی» معروف است. هزینه‌های نمایندگی در شرکت‌هایی که مدیریت آن‌ها بر عهده مالکان است به دلیل هم سویی اهداف مدیران و سهامداران کمتر است. چنانچه در شرکتی تضاد نسبی یا جزئی میان سهامداران و مدیران وجود داشته باشد در این صورت مدیریت برای حفظ موقعیت خود ناچار است سیاست تقسیم سودی را اتخاذ کند که هزینه‌های نمایندگی را به حداقل برساند. در این صورت سود سهام نقش عمده‌ای در ارزش شرکت خواهد داشت، زیرا پرداخت سود سهام به طور غیر مستقیم مبین نتیجه فعالیت‌های سرمایه‌گذاری مدیریت قلمداد می‌شود (خادم مؤخر شهرضا، ۱۳۸۰ ).
ج) فرض جریان نقد آزاد[۲۳]
مدیر محافظه‌کاری که در جهت افزایش منافع سهامداران تلاش می‌کند، می‌بایست در فرصت‌های سود‌آور سرمایه‌گذاری کند. جدایی مالکیت و مدیریت ممکن است باعث اغوای مدیران شده و مبالغ (‌وجوه ) مازاد در راه‌هایی مصرف شود که موجب هدر دادن منابع شرکت شود.
جنسون نظریه نابرابری اطلاعات و نمایندگی

برای دانلود متن کامل پایان نامه به سایت  fotka.ir  مراجعه نمایید.

را با هم ترکیب کرده و فرضیه جریان نقدی آزاد را مطرح، که بر اساس آن وجوه باقی مانده پس از تأمین مالی تمام پروژه‌های دارای ارزش فعلی خالص (‌NPV‌) مثبت باعث به وجود آمدن تضاد میان منافع مدیران و سهامداران می‌شود. پرداخت‌های بهره بدهی و تقسیم سود و سرمایه‌گذاری در پروژه‌هایی با ارزش مورد انتظار مثبت توسط مدیران، از مصرف وجوه مازاد در اموری که در راستای اهداف شرکت نیست می‌کاهد.
۲-۲-۵- مدل‌های رفتاری[۲۴]
هیچ کدام از الگو‌های بحث شده، رفتار تقسیم سود شرکت مورد مشاهده را به دلیل عدم توجه به رفتار سرمایه‌گذار، به طور کامل توضیح نمی‌دهند. رفتار سرمایه‌گذار تحت تأثیر معیارهای جامعه قرار می‌گیرد و متأسفانه اغلب به وسیله نظریه‌پردازان مالی به دلیل مشکل معرفی آن، در مدل‌های قیمت‌گذاری مالی نادیده گرفته شده است. در واقع وارد کردن این اثرات در مدل منجر به بسط نظریه به منظور توضیح تداوم سیاست تقسیم سود شرکت می‌شود. فشار‌های اجتماعی می‌تواند منجر به اشتباه در قضاوت و اتخاذ تصمیمات غیر‌منطقی درباره خرید یا فروش سهام توسط سهامداران شود. از این رو تمرکز بر روانشناسی سرمایه‌گذار تأثیر بسزایی در مجموع فعالیت بازار دارد. سیاست تقسیم سود با افزایش ثروت سهامداران همخوانی و با افزودن الگوی رفتار اقتصادی- اجتماعی به مدل‌های اقتصادی بهتر توصیف می‌شود. مدیران می‌دانند که سهامداران مایل به گرفتن سود هستند، از این رو پرداخت یا افزایش سود پرداختی روشی برای کاهش اضطراب سرمایه‌گذار و آرام کردن او است. پرداخت‌های سود می‌تواند به عنوان انعکاس عوامل اقتصادی – اجتماعی در ارزیابی شرکت تلقی شود. توجه به روانشناسی سرمایه‌گذار و عوامل اقتصادی – اجتماعی منجر به مطرح شدن مدل‌های رفتاری شد.
مدل‌های رفتاری خود به دو بخش تقسیم می‌شوند:
الف : تحقیقات پیمایشی مدیریتی
ب : مدل‌های نظری رفتاری
الف : تحقیقات پیمایشی مدیریتی
لینتنر در سال ۱۹۵۶ مصاحبه‌هایی با مدیران مالی شرکت‌های سهامی انجام داد و دریافت که سیاست تقسیم سود به دلیل کاهش واکنش های منفی سرمایه‌گذاران، یک متغیر موثر تصمیم گیری است. دارلینگ[۲۵] (‌۱۹۵۷‌)، فاما وبابیاک[۲۶] (‌۱۹۶۸‌) و تورفسکی[۲۷] (‌۱۹۶۷‌) شواهد تجربی بر یافته‌های لینتنر یافتند. در این تحقیق کلاسیک لینتر بیان می‌کند که سیاست تقسیم سود هدف شرکت، بخش ثابتی از سودهای جاری است اما مدیران، سود تقسیمی سال قبل را بر اساس یک پارامتر تعدیل کرده و به تدریج به سطح سود تقسیمی مورد نظر یا هدف می‌رسند.
بر اساس مدل هموار‌سازی سود تقسیمی لینتنر ( ۱۹۵۶ ) و فاما و بابیاک ( ۱۹۶۸ ) سود تقسیمی بر مبنای سودهای جاری و گذشته تعیین می‌شود.
لینتنر در تحقیق خود محدودیت‌های قانونی، حجم سرمایه‌گذاری، بدهی و اندازه شرکت را در نظر نگرفت. والش و هور کینز (‌۱۹۷۱‌) دریافتند که میان تمایل سهامداران به سود تقسیمی و نیاز مدیران به سرمایه‌گذاری سودهای انباشته تضاد وجود دارد. مدیران به سودهای جاری و مورد انتظار، سابقه پرداخت سود، ثبات سود تقسیمی، جریانات نقدی، فرصت‌های سرمایه‌گذاری و خواسته‌های سهامداران در تعیین سطح پرداخت سود توجه می‌کنند. تحقیقات پیمایشی بیکر و همکاران (‌۱۹۸۵‌)، نتایج لینتنر (‌۱۹۵۶‌) را تأیید کرد.
ب : مدل‌های نظری رفتاری
گرین و فلدستین (‌۱۹۸۳‌) معتقدند تقسیم سود توسط شرکت پس از ارزیابی موارد زیر صورت می‌گیرد:
اول، سیاست تقسیم سود نتیجه نیازهای مصرفی سرمایه‌گذار است. اثر مالیاتی سود تقسیمی از هزینه‌های فروش سهام برای کسب درآمد (‌در زمان انباشته شدن سود‌) کم تر است.